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个股分析 | 中国巨石,玻纤是一个好方向吗?(下)

  • 新闻     2021-7-11
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2、企业在产业链价值链中的位置,上下游的讨价还价能力。

在供应链上,从矿山、粉料、漏板、浸润剂等方面,张毓强都不遗余力地加强,以塑造纵向一体化的产业竞争力。而这一切发展的内在基础,是巨石在技术、管理、文化方面的能力有了很大提升,对玻纤工业规律的把握渐入佳境。

对下游议价能力较强,占据市场份额较多,成本低,工艺领先。

六、成长驱动分

1、产品&业务供需分析

(1)需求端——需要看宏观经济形势,宏观经济好,则需求旺盛。2020年,在国内外先后爆发疫情的复杂局面下,公司产品销售主动出击。国内市场,及时进行产品结构调整,积极拓展大客户,充分发挥布局优势抢占市场份额,同时深入挖掘库存产品增量市场的潜力。进入三季度,随着风电市场需求快速增长,以及基建、家电、电子等领域需求逐步回暖,玻纤纱市场供需形势发生根本转变,各品种玻纤纱价格逐步进入快速上升通道。随着三季度国内市场需求好转、供应趋紧,分两次上调产品价格,整体利润水平实现大幅提升。国外市场,在海外疫情升温、市场需求萎靡的不利条件下,密切关注市场前沿信息,保持跟踪了解客户运行动态,根据产能结构合理分配订单。目前玻纤出厂价格提升了40%。

(2)供给端——国内供给侧整体稳定。国内地产竣工速度持续回暖。在地产三道红线的压力下,地产竣工的速度将持续保持在较高水平,带动下游后周期玻纤产品需求。海外在财政和货币政策的刺激下,地产市场需求火热。随着海外经济的加速复苏,需求复苏较快且补库预期较强,但供给端海外复工复产恢复缓慢,国内玻纤出口企业或将从中受益。

2、成本端分析

(1)是否有做产业链垂直一体化的延伸?

是。

(2)毛利率的改善来源(折旧?原材料?内部整合效率提高?产品结构高端化?)

主营业务分行业、分产品、分地区情况的说明:公司产品收入主要是玻纤纱及制品的销售。2020年公司玻纤纱及制品实现营业收入为1,104,565.15万元,占全部营业收入的比例为94.68%。与上年相比玻纤纱及制品营业收入上升11.14%,营业成本上升14.14%,毛利率下降1.71个百分点,主要原因是受国内外疫情影响,玻纤产品价格下降。

公司主营业务销售中,国内销售占67.42%,与上年相比上升9.78%。国内营业收入同比上升29.66%,国外营业收入同比下降14.76%。主要原因是报告期内,新冠疫情在国内外先后爆发,全球经济增长放缓,在国外市场需求萎靡的复杂局面下,公司密切关注国外市场前沿信息,保持跟踪了解客户运行动态,根据产能结构合理分配订单;针对国内市场,公司及时进行产品结构调整,积极拓展大客户,充分发挥布局优势抢占市场份额,不断提升新市场增量,使得公司主要产品玻纤纱及制品销量持续增长。

七、管理分析

1、激励(与约束)机制

激励制度是否到位?股权激励&利益绑定情况,管理层持股情况。

公司建立公正、透明、责权利相制衡的激励约束管理机制及科学规范、公平合理的绩效考评体系,公司以经济效益及工作业绩为出发点,按照经营目标责任制对高级管理人员进行全面综合考核。董事会薪酬与考核委员会按照《高管人员年度薪酬管理与考核办法》确定公司高级管理人员的基本薪酬并对其履职情况进行审核,有效调动高级管理人员的积极性及创造性,增强凝聚力与向心力。

张健侃先生为公 司第二大股东振石控股集团有限公司实际控制人之直系亲属增持2亿元股份。

2、管理层素质(能力、品质)

行业对管理人和团队的要求程度,以及管理层的战略视野和规划、商业道德。

张毓强从事玻纤行业50年,经验丰富,能力极强,把巨石从一个乡镇企业做成世界第一,付出很多心血精力。团队比较稳定,视野开阔(巨石埃及,巨石美国),且有利益至上的追求。

他们给张毓强开出的条件也很不错,他担任中方总经理,年薪8万美元,如果收购顺利完成,专门奖励他100万美元。在1997年,中国城乡的年人均可支配收入只有5000多元,浙江高一些,也不过六七千元。

“外方当时的热情和所做的工作,我一直是感谢的。合资对个人,甚至对解决巨石的问题来说,可能都是合适的。但协议一签,好像是把自己亲手养大的孩子送了人,我的收入是多了,但事业感没了,方向没有了,总有点‘开门揖盗’的感觉。我绝不能干这种事。也许将来有人会说我的观念有些狭隘,但我就是想为民族玻纤事业做一点像样的贡献,‘巨石’要走一条自主的快速发展道路。”

这就是中国资本市场在当时的历史背景下的情况。民企因为先天性的融资能力弱,有时必须委身以存。张毓强的了不起在于,他以事业大局为重,不从“委屈”的角度看问题,而是从发展的角度看问题。

八、财务分析

1、资产负债表

账面类现金资产占比,资产负债率、有息负债率,固定资产、在建工程比重及趋势等。

货币资金18.7亿占比5%

资产负债率:负债183亿 /总资产 占比50%

固定资产 56.92%

在建工程 5.28%;

固定资产期末余额较期初余额增长6.70%,主要系报告期内公司新建生产线完工转入固定资产所致;在建工程期末余额较期初余额下降11.26%,主要系报告期内公司新建生产线完工转入固定资产所致。

2、利润表

(1)历史毛利率、销售费用率、净利润率水平

(2)历史营业收入、收入构成、收入地域分布,及其增长

(3)历史净利润、利润构成,及其增长。

2020年毛利率35.14 %

巨石2015年到2017年的综合毛利率分别为40.3%、44.72%及45.84%;欧文斯康宁2017年综合毛利率为24.6%;国内同行中,泰山玻纤2017年毛利率34.88%,长海股份2015年到2017年综合毛利率为31.16%、31.88%、25.33%。巨石比最接近的对手在毛利率上高出10个百分点左右。

销售费用率1%

净利润率水平21%

收入构成。

3、现金流量表

经营活动现金流量净额20.52亿,占大部分99%

4、ROE杜邦分析

(1)ROE水平

加权平均净资产收益率(%)17.97 14.34 14.68

(2)净利润率趋势

净利润率水平21%

(3)总资产周转率分析

116.66/367.37=32%

(4)财务杠杆(财务杠杆是有息负债还是无息负债驱动?)

14.68%=21%*32%*杠杆

杠杆=2.18

权益常数=总资产/净资产=2.11

无息负债70亿 负债率=20%

有息负债120亿负债率=80%

短期42长期44,其他短期负债35,货币资金18亿

九、风险提示

1、政策性风险

(1)税收政策风险 公司现有巨石集团、巨石九江、巨石成都、巨石攀登四家子公司被认定为高新技术企业,根据企业所得税法的相关规定,上述子公司将享受15%的企业所得税税收优惠。若未来所得税优惠 政策有所变化,公司税费支出将大幅提高,从而对公司未来盈利能力造成不利影响。相关税收政策变化的不确定性,将对出口量较大的外向型玻纤制造企业的未来利润产生一定影响。

(2)贸易摩擦风险 2018年7月10日晚间,美国贸易代表办公室发布“针对中国商品征收关税”的通知。该通知表明美国政府拟进一步对约2,000 亿美元中国商品加征10%的关税,商品清单包括服装、电视部件、冰箱等消费品,以及其他高科技产品,公司玻纤产品涉及其中。公司美国生产基地也已正式点火投产,风险影响正进一步弱化。

2、汇率和利率波动风险

(1)汇率风险 未来人民币汇率变化将影响公司产品的销售价格,从而影响公司的利润,加大公司的经营风险。应对措施:通过加快科技创新,增强自主创新能力,坚持产品高端化战略,提高产品附加值;通过开发、试验、推广新型技术与装备,提高生产率,降低综合能耗,不断降低吨纱生产成本;通过进口采购和外币贷款,平衡外币收支;适时采用远期结售汇,对冲和降低汇兑风险。

(2)利率和财务风险 公司贷款规模较大,利率波动将对公司的财务支出产生一定影响,加大公司的经营风险。公司应收账款与存货在流动资产中占比较高,影响公司的资金使用效率,对公司资产流动性构成风险。

应对措施:通过拓宽融资渠道、优化贷款结构和降低贷款成本,提高公司评级,扩大利用债券等直接融资渠道,提高资金质量和使用效率,降低财务费用;通过加大市场拓展力度,完善市场信息反馈决策机制,提高市场占有率,确保销售价格稳中有升,做好货款回收、信用额度管理, 通过全面投保应收账款信用保险,防范货款回收风险,降低应收账款和存货总额,提高营运效率。

3、原材料、燃料价格及供应风险

公司作为大型玻璃纤维及制品制造企业,在生产过程中需要消耗大量的电、天然气以及矿石、 化工辅料。原材料的供应状况及供应价格的变化将影响公司的生产及成本。应对措施:公司原料采购按照“年度招标、公开招标”原则,通过竞争性谈判、多家比价、签订长期协议等方式,确保公司采购成本处于较低水平。由于公司玻纤池窑生产具有连续性,无法停工,为应对天气寒冷、气源供应不足等因素造成的燃料短缺问题,公司建有气源站、储罐以保障供气稳定。若出现供气不足的情况,公司还配有车载备用气源,紧急采购的燃气也可在2-12 小时内运达生产基地。

4、行业风险

在节能减排,钢铁等原材料价格上涨的大背景下,玻璃纤维材料在新能源汽车,光伏风电叶片,船舶运输等领域的使用会更广泛,有利于这些设施设备的轻量化,跟碳纤维的逻辑其实是一样的。只是它的性能没有碳纤维好,但是,它的价格要比碳纤维便宜很多。有一些应用中,会使用玻璃纤维和碳纤维的混合材料。这两种材料,都属于复合材料,属于同一个行业。高端碳纤维更多的是应用在航天航空军机等领域,而玻璃纤维基本上是民用。

第三部分、估值分析(是否是好价格)

十、公司估值

1、本行业的估值方法

2、横向对比(国内国际比较)

长海股份22

中材科技15

3、纵向对比(与历史对比,历史上市场给该公司的估值中枢在什么范围)

30pe。

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